朱连庆：央行降准降息意欲何为？

（作者系上海社会科学院研究员）

近期央行连续降准降息，传递一个信号：正以释放流动性提振当下疲软经济。应该密切关注资金的流向。

货币政策的走向，更应从全局、从本质来考虑，更应慎重三思而后行。

新常态的调整转型，需要做好充分的思想准备，需要面对调整所带来的困境，迎接转型所带来的风险，承受诊治所产生的剧痛。

这是没办法的，欠下的帐总要还的。

一、通胀通缩根本上是货币问题

前些日我在《共识网》发了篇文章，叫做《通胀正在向我们走来》，引起了不同争议。有人问：现在都在讲通缩，你却说通胀，什么意思？

是的，现在呈现的经济形势看似通缩现象：经济下滑，楼市不振，企业困难，等等，但它正是数十年通胀积累所表露出来的阶段性症状，深层次的矛盾还是货币超发引发的通胀。

什么叫通胀？经济学全称叫做“通货膨胀”，“通货”即“流通的货币”。“通货膨胀”就是指流通的货币发行数量上升，形成泡沫，对应于商品价格上涨，钱不值钱，发生抢购，形成恐慌。

什么叫通缩？与通胀相反，也就是市面上货币减少，钱值钱了，人们倾向于储存货币而非投资或消费，导致商品物价下跌，遏制生产，失业增加，经济衰退。

由此可见，人们说的通胀抑或通缩，表象上看，是经济呈现“热”还是“冷”的问题，根本上还是货币问题。是货币所产生的流动性松紧，造成了经济形势的不同症状。

中国的货币，是多了还是少了，这是一个再明显不过的事实。货币总量已名列世界第一，然而还得不断地再发，这就是中国目前得的怪症、恶症，也正是许多人搞不清究竟是通胀还是通缩的原因。

当前确实是处于经济波动时期，现实呈现一种不可思议的诡秘现象，社会经济深陷于相悖的矛盾混合体之中。表面上是通缩，实质上是通胀；阶段性呈通缩，历史性实通胀。

著名的美国经济学家欧文·费雪，在其提出的债务沉积-通货紧缩链的理论中，成功地指出经济波动的主要原因在于中央银行货币供应不足，造成了企业债务沉积，进而造成全社会的通货紧缩与经济危机。他的结论也阐明了通缩就是货币问题。

二、中国经济高歌猛进30多年

回顾一下改革开放的历程：

我国1978年十一届三中全会提出改革开放，最早的“三来一补”（来料加工、来样加工、来件装配和补偿贸易）创立了一种中外合作、加工贸易一体化的新颖生产方式，由沿海发端，迅速蔓延全国，逐渐成为服务于国际市场的全球“加工工厂”。

九十年代拉开城市开放大幕，引进外资，开厂置店，创办开发区，保税区，改造旧城区，全民经商，计划经济转型为市场经济。

新世纪加入世贸后，经济和世界全面接轨，贸易跃升，投资猛增，大兴土木，基本建设和房地产全面铺开，经济持续高速增长，高歌猛进，奔腾至今。

在取得巨大经济收益同时，也付出资源能源消耗等高额成本和污染环境等沉痛代价，这且不说，我们要考察的，是伴随着经济高速增长所逐渐累积的负能量。

就像一个人的成长过程，在增加食物水分的同时，需要消化及消化后的排泄，如果机能出了毛病，还需要及时诊治，通过外力来恢复机能，以确保新陈代谢得以顺利进行。

一个大的经济体，也是一样，在高速增长时，需要排解掉伴之以增长孪生的副产品，消化所积压的负能量，反应在经济过程中，经济学称之为“经济周期”。

经济周期(Business cycle)又叫做景气循环， 是指经济运行中周期性出现的经济扩张与经济紧缩交替更迭、循环往复的一种现象。持续时间通常为2-10年

尽管有GDP的上升与下降的二阶段与繁荣、衰退、萧条、复苏四阶段的不同说法，成因上也有奥地利经济学家J·熊波特的创新理论，英国经济学家霍特里的纯货币理论，以及投资过度和消费不足等各种不同理论，但经济学家对于经济周期都是基本认可的。

然而，中国经济高歌猛进30多年，除了少数微调外，总体上是一路向上高攀。

据国家统计局网站，我国GDP1978年是3645亿元，2014年为636463亿元，增长了174.6倍，年平均增速达到9.8%。30多年里有20年增幅在10%以上。

中国经济几乎没有调整的空隙，也谈不上周期，一路狂奔，创造了世界经济史上的奇迹。

然而，经济发展总是有其内在规律，短期内被掩饰、扭曲或推迟了，终究要回复规律。

三、积累了哪些负能量？

中国经济发展所积累的负能量和潜在危机在哪里呢？

第一，超额货币所隐伏的社会购买力风险

为了经济和社会发展需要，基础货币M2从1978年的859.45亿元，增加到2014年的122.84万亿元，增长了1429倍；而同期GDP从3624亿元增加到62万亿元，只增长了171倍，货币增发大大超过经济发展步伐，今天货币总量是GDP的2倍。按商业银行存准率20%计，社会可以流动资金总量达到98万亿元。如此巨大的社会购买力能量就像悬在社会商品堤坝之上的天河，一旦冲毁将飞流直下，惨不忍睹。

第二、巨额社会融资背后的债务风险

社会融资规模与货币发行量是一个钱币的两个面，它指一定时期内金融体系用于社会经济的资金总额，包括有人民币、外币贷款以及股票、债券、信贷等表外业务和企业直接融资。2014年末社会融资规模存量达到122.86万亿元，是2002年末的8.27倍，年均增长19.3%。其中人民币贷款余额为81.43万亿元，占比66.3%；表外业务融资余额为21.44万亿元，占比为17.5%，是2002年末的35.4倍。

巨大的融资规模安全，取决于金融机构的运行质量。虽然官方数据我国商业银行的不良贷款率从2003年的20%以上降到目前的1%，但实际上潜在的不定风险很大。这里且不论那些大投入、周期长、见效慢，甚至跌进去的基建项目（如铁路总公司债务2.3万亿、南水北调工程537亿、三峡大坝1300多亿），陷在房地产和地方政府融资平台就是两个巨大的黑洞。

根据已有的资料，当前国内银行的信贷，60%以上与房地产市场有关。根据审计署公布的数据，截至2013年6月末，政府（包括担保和救助责任）的债务30万亿，占当年GDP57万亿的53%，其中地方政府债务11万亿。地方一块其实隐性还有不少，IMF（国际货币基金组织）估计有20万亿。地方主要依靠土地财政，可批租土地越来越少，加上近年经济不好，维持正常开销都已捉襟见肘，还要推进城镇化发展，只好借新债还旧债，融资成本不断增高，还本付息压力越来越大，传导到银行风险越来越高。

我国2014年城乡居民储蓄存款余额将近50万亿元，受政府债务牵累，一有风吹草动，发生挤兑，后果不堪设想。显然，巨额的政府债务不可能由银行储户来承担，银行也不可能因此而发生还贷危机，最终解决的办法还是印发货币，由全国人民买单。从而再一次将危机叠加进超额货币的恶性循环。

此外，这些年银行大量增加的表外业务，有相当部分流向房地产和地方政府融资平台。以信托贷款为例，2013年上半年投向这两个领域的占比约50%。还有各种信托公司、券商、保险、私募基金、风投、典当行、小额贷款公司等影子银行，大约有16-18万亿元，普遍从事的理财产品、高利贷等有着极高的流动性风险。

第三，房地产泡沫风险

随着改革开放进程，我国城乡大兴土木，旧城改造、开发园区、商业楼宇，尤其是1998年推出商品房买卖之后，房地产快速发展，在满足社会经济需求的同时，逐渐畸形发展，形成泡沫，具体体现在空置和价格虚高二个方面。

我国商品房空置率的统计，曾经在2005年由国家统计局发布为26%，后来由于争议影响太大，就不再发布。于是出现了各种估测数据。2010年7月9日，中国社科院研究员易宪容在《人民日报海外版》发表文章说：“据国家电网公司的调查显示,中国660多个城市现有连续6个月以上电表读数为零的空置房6540万套”。住建部学者陈淮认为有5000万套，空置率23%。北京联合大学张景秋课题组调查北京空置率为27%。去年6月西南财经大学发布《城镇住房空置率及住房市场发展趋势2014》的调查报告，宣称2013年我国城镇地区空置住房为4898万套;空置率为22.4%，比2011年上升1.8个百分点;城镇空置房占用了4.2万亿的银行房贷。国际投行里昂证券最近的报告提出，中国一线城市商品住宅的空置率在10%，二三线城市的空置率在16%左右。美林证券首席经济学家陆挺则认为我国在2013年底城镇空置房的数量约为2700万套，空置率15%。

总体看来，所有数据都超过了国际公认的10%的警戒线，房产严重过剩已是不争的事实。各地相继出现的“空城”、“鬼城”也直接验证了这个事实。保守一点，取上述各项研究的中值空置率18%计，我国现有4000万套空置房，每套平均100平米，共40亿平米，按每平米5000元计，积压了20万亿银行没法回笼。

另外，从商业地产来看，这些年到处兴建的写字楼、大商场、购物中心、城市综合体等，也大量过剩。

一边是高额的空置率，一边是虚高的楼价，这种奇怪的经济现象既验证了货币超发、楼市成为资金吸纳池的事实，也说明我们的房产市场已经演变为投资投机为主体的市场，国家统计局也确实把商品住宅作为投资品而不是消费品，所以楼市价格与工薪收入严重背离数十倍，在国际上不可思议；尤其是近十年来，一波一波上涨，投机者翻江倒海，卷走暴利，致使广大工薪沦为一辈子的房奴，无数平头百姓望洋兴叹。掩藏着的社会经济危机触目惊心。

第四、产能过剩风险

多少年来，我们的经济高速增长所依赖的钢铁、有色金属、建材、化工、轻纺、光伏、机械、造船航运等行业，已经形成严重的产能过剩，压缩、调整、改造、创新需要关闭、失业、退休、投入、培训、科技的匹配应对，这些都与经济转型和社会安定密切相关。

四、当前经济的萎缩状况

新政府上台以后，致力于打虎拍蝇，改革转型，内外矛盾交织，经济面临严峻考验。

2014年主要的经济数据全面滑坡。GDP同比增长7．4%，是进入新世纪第15个年头以来最低的，比14年平均增幅的9．5%要少2个百分点。PPI（工业生产者价格指数）同比下跌2%，已经连续34个月为负值。进出口总额大幅下滑，仅增长3．4%，比上年减少4．2个百分点。规模以上工业增加值7．9%，同比下滑1．8个百分点。固定资产投资同比下滑7．4个百分点，房地产开发投资下滑9．3个百分点，全国粮食总产量同比仅增长0．9%，下滑1．2个百分点。CPI价格指数2%，同比下滑0．6个百分点。

经济萎缩首先体现在房地产市场，连年打压，市场乏力。主要指标全面回落，其中新开工面积、销售面积、新建商品住宅销售均价等指标同比出现负增长。我国经济本来倚重房地产，如此一来便直接拉低固定资产投资，并传导到中、上游产业，致使制造业、采掘业等增速放缓。

从工业生产来看，增加值增速月降幅达2.1个百分点，创2008年国际金融危机以来新低;工程机械、发电量、化肥、原煤等产量负增长，汽车、集成电路、钢铁、水泥等增幅出现明显下降。

从进出口情况来看，受国际经济形势影响，我国已经连续三年未达增速既定目标，沿海不少以国际市场为生存依托的加工型企业面临倒闭、银行坏账等风险。

五、中国经济的症结和根本危机在通胀

所以，中国当下的状态，严格的意义上来说，是“经济下滑”或“经济萎缩”，而不是“通缩”，“通缩”是指“通货萎缩”，中国的货币发放2014年并没降低步伐，M2还在膨胀，年底余额达到122.84万亿元，增长12.2%，还是远大于GDP增幅。

正是由于经济不景气，银行出于资金安全考虑，相对收紧了信贷；而企业则产能过剩，结构调整，贷款动力不足，所以，去年社会融资规模为16.46万亿元，较上年减少8598亿元，实际上整个市场并“不差钱”。

还有一种说法，认为我国的居民消费价格指数很低，去年只有2%，就认为陷入“通缩”。CPI价格指数确实是衡量通胀或通缩的一个重要指标，但我们的统计部门为了迎合领导“政绩、脸面”和好大喜功，确实存在“报喜不报忧”的主观随意，所以会屡屡出现中央和地方数据对不起来，所以不少外国机构和专家学者不太相信我们的数据。更真实的数据倒是出于居民的亲身感受，日常消费物价却是涨的厉害，唯有受国际石油价格下跌影响，汽油跌价了。CPI不高的另一个重要原因是商品房销售没有进入指数，而是作为投资品，这与国际惯列不符，也与国民普遍将购置住宅作为不可缺少的生活需求相悖，实际上，购房已成为民众消费的重大包袱，占据可支配收入的绝大部分。

从另一层面来说，正是由于经济的不景气，导致物价的相对平稳，却被某些人视为脱离了习惯思维的“通缩”。如果进入“新常态”思维，那就是正常的了。

即使按照许多人的习惯思维，将现在的这种状态称作“通缩”，那也是反映在周期调整中的阶段性现象，不代表整个链条中由于货币超发日趋积累加剧通胀危机的主体要素与动因。

应该看到，目前的经济困境，正是常年来经济高速发展而没有及时调整消化的必然后果。房地产绑架了中国经济，一旦停下来，经济就一蹶不振；超发了那么多的货币，致使价格失调，投机盛行；大建“铁公基”，投入产出失衡，债务高筑；粗放型经济造成产能过剩，环境恶化；产品缺乏主权创意，在国际上风雨飘摇；收入严重分化，导致消费畸形……，种种弊病，原来潜伏着掩盖着的，只能是饮鸩止渴地维持，一旦消停，便都暴露出来。

最近一位亲人在医院检查患了甲状腺结节，中医化瘀治疗，反应强烈，生怕虚弱累及基本体质招致不幸；不治吧，又无法阻止越来越大的结节，真是左右为难。

中国的经济，就是这样的状况。常年来孽生的肿瘤越来越大，不开刀，总有一天恶化致死；开刀，又恐拍一下子受不了，危急生命。只好中医疗法，也有开药方下剂量之医道，猛药和轻药之矛盾，患者承受与否之纠结。

所以，如何看待通胀与通缩，如何诊治下药，实在是决策者关乎国家生死的大问题。

所以，必须严重关注最近央行降准降息等宽松货币的政策动向和资金流向。

但愿中国经济的新常态，能够拯救中国。

（作者系上海社会科学院研究员）